联储退坡 基本面归来

核心观点

三季度是【shì】联储【chǔ】政策观察【chá】期【qī】，若通胀【zhàng】数据【jù】不出现重【chóng】大反复，本轮加息【xī】周期将阶【jiē】段性结束。与此同时，对于通胀回归【guī】2%的趋势需要更长时【shí】间确【què】认，短【duǎn】期很难形成【chéng】趋势【shì】性降息的【de】预期。因此，市场三季度的关注【zhù】点将【jiāng】重回基本面【miàn】。考虑到美国经济多项【xiàng】指标处于底部，短期环【huán】比【bǐ】改善的空间存在，市场将以交易【yì】软着陆和【hé】共振复【fù】苏为主，对于海外风险资产有【yǒu】利【lì】。国内而【ér】言【yán】，海外上半【bàn】年【nián】压制较大【dà】的货币紧缩和外需【xū】下滑，有【yǒu】望同时边【biān】际逆【nì】转，也为国内【nèi】经济复苏和A股反弹创造有利窗口。

正文

(资料图片)

事件：美联储7月宣布加息25个基点，与预期一致。

在此【cǐ】次加息之后，美国联邦基金利率目标区间已升【shēng】至525%-5.5%，为【wéi】2001年以来的【de】最高【gāo】水平。这是【shì】美联储自去年启【qǐ】动本轮加息【xī】进程以来的第11次【cì】加息【xī】，累计幅度达到了【le】525个基点。此外，缩表【biǎo】计【jì】划不变【biàn】，仍将按照之前【qián】公布的节奏【zòu】进行。

会议声明较6月变动较少，前瞻【zhān】信息不足，继续强调未来政策【cè】节【jiē】奏依据数【shù】据变【biàn】化而【ér】定。经【jīng】济活动方面，最【zuì】近的指标表明一直【zhí】在以温和【hé】的速度【dù】扩张。利率前瞻指引方面，委员会将继续评【píng】估更多信息【xī】及其【qí】对货币政策的影响，与6月不变。缩表方面，和前九次【cì】会议一样，未【wèi】公布新的路线【xiàn】，将按此前【qián】公布的【de】计【jì】划继续减【jiǎn】持国债【zhài】、机构债【zhài】和机【jī】构【gòu】MBS。整体基调方面【miàn】，继续重申坚【jiān】决承诺将【jiāng】让通胀率回落至2%这一目标，如有需【xū】要联储【chǔ】准【zhǔn】备适当调【diào】整政策立场。

鲍威尔会后表态整体中性，但对于后续加息立场似乎不如之前强硬。鲍威尔表示，美【měi】联储距离通胀回归【guī】2%的目标还有很长的路要走，没有价格稳定无法保证持续【xù】强劲的劳动力市场【chǎng】。对于【yú】接下【xià】来的【de】货币政策路【lù】径，鲍威【wēi】尔指出，加【jiā】息影响存在滞【zhì】后性，全部影响尚未显现。FOMC后续加【jiā】息采取数据依赖【lài】策略。鲍威尔强调【diào】，尚未就任何【hé】一次未来会议做【zuò】出【chū】决定，如果数【shù】据【jù】显示有【yǒu】需要，会在9月份加息，但也【yě】可能维持利率不【bú】变。但对于【yú】降息仍然谨【jǐn】慎，鲍威尔【ěr】认为今年不太【tài】会看到降息【xī】发生【shēng】。对于【yú】美国经济，鲍威尔【ěr】表示经济【jì】活动【dòng】温和【hé】扩张，但随着持续加息，经济增长可能会【huì】放缓，而【ér】这也【yě】是降低通胀的【de】必要条件。

后续降息，需要看到哪些【xiē】信号？通【tōng】胀仍然是【shì】关键，暗示【shì】不【bú】必降【jiàng】至2%也【yě】可能降息。后续加息和降息可【kě】能，仍然是记者会上【shàng】的热【rè】点问题。鲍威【wēi】尔【ěr】表【biǎo】示，未来会【huì】议决策仍是“一会一【yī】议”，当下【xià】缺【quē】乏明确路径。6月CPI数据虽然放【fàng】缓，但只【zhī】是【shì】一个月的改善，需要看到更广泛和持【chí】续的通胀下降。未来7月【yuè】和8月CPI数据将非常关键。由【yóu】于短期通胀的同比水平和环比水平【píng】仍有差距，后【hòu】续更关注哪一个？鲍威尔表示要同【tóng】时考虑通胀的绝对水【shuǐ】平和下降【jiàng】速度。有意思的【de】是，鲍威【wēi】尔提到明【míng】年点阵图【tú】暗【àn】示降息且通胀预测未到【dào】2%，因【yīn】此降息条【tiáo】件【jiàn】不一定【dìng】要求通【tōng】胀的【de】绝对水平降至2%。

短期的关注点可能回到经济的韧性对通胀的二次抬升风险。记者会上【shàng】对于经济好于预期和通胀的反复风险提【tí】及很多【duō】，接下来【lái】一段时间联储政策【cè】处于观察窗【chuāng】口期【qī】，我【wǒ】们理解最有疑问之【zhī】处便在于经济的软着陆甚至复苏下【xià】会不会对通胀的回落造【zào】成干扰。鲍威尔表示【shì】，消费强【qiáng】劲，确实可能导致通胀压力，会密切关注；就业【yè】市【shì】场供【gòng】需正在恢复平衡，但下降【jiàng】的时【shí】间不【bú】够久，幅度也不够大；真实工资上【shàng】升对【duì】于居民来说是好事【shì】，但工资增【zēng】速持续高于通胀，可能带【dài】来通胀压力，希【xī】望【wàng】就业【yè】市场【chǎng】的趋于【yú】平【píng】衡会【huì】让【ràng】工资维持【chí】在合理水【shuǐ】平。

经济软着陆的希望在提升【shēng】，联储认为可以避免【miǎn】衰【shuāi】退，硅谷银行冲击得【dé】到控制或是主因。市【shì】场自【zì】6月【yuè】以来，得益于优秀的通胀和其他指标，软着陆【lù】的预期明显上升，鲍威尔也在附和【hé】相应【yīng】的观【guān】点【diǎn】。鲍威尔表【biǎo】示此前一直认为美国可能软着陆，联储官员的整【zhěng】体预测也认为今【jīn】明两年不【bú】太会出现深【shēn】度衰退，对经济【jì】相前景相对【duì】乐观【guān】。由【yóu】于5月联储还曾释放信号年底会【huì】有轻度衰退的风险，短期改【gǎi】变态度的核心【xīn】催化剂，可能是硅【guī】谷银行的担忧下降。本次【cì】记【jì】者【zhě】会上，鲍【bào】威尔表【biǎo】示，区域性银行危机基本平【píng】息，银【yín】行【háng】系【xì】统财报【bào】总体不【bú】错，信贷投放比较稳【wěn】健。

风险提示：美国通胀上行【háng】超预期，货币【bì】政策继续收紧【jǐn】，美元大幅【fú】升值，美债利率【lǜ】上行，美股继续下跌；美【měi】国经【jīng】济衰退超预【yù】期，美国通胀快速下【xià】行，金融市【shì】场出现流动【dòng】性【xìng】危机，联【lián】储被【bèi】迫【pò】转向宽松；欧洲能源【yuán】危机【jī】超预【yù】期，欧【ōu】元区经济陷入深度衰退，全球【qiú】市【shì】场陷入动【dòng】荡，外需萎缩，政策面临两难【nán】；中美【měi】关系恶化超预期；逆全球化【huà】程度进一步加深，新冠疫情【qíng】长【zhǎng】期影响超预期，供应链恢复低于预期，供应端的【de】分【fèn】裂超【chāo】预期【qī】，以及全球【qiú】地缘政【zhèng】治动荡加深，相【xiàng】关资源争夺【duó】恶化。

（黄文涛系中国首席【xí】经济学家论坛理事，中信建【jiàn】投【tóu】证券首【shǒu】席经济学家【jiā】）

（文章来源：第一财经）